作家 | 张贝贝

剪辑 | 丁萍

头图 | 视觉中国

1829年加利福尼亚的淘金热中，真竟然现资产蓄积的并非大宗淘金者，而是那些提供铲子、牛仔裤和住宿的“卖水东说念主”。

这照旧典交易隐喻，正在AI制药行业重现其玄虚。

先是OpenAI被曝出正在设备特意针对药物研发的GPT-Rosalind模子，象征着通用大模子巨头运转纵真切入生物医药这一高壁垒、高价值场景。

再是昔日的“AI制药第一股”英矽智能，除自研管线外，接连通告与药企、CXO、致使其他AI模子公司达成互助，输出其平台智力。

一个是本领上游的醒觉，一个是平台化输出的回身。两个信号重叠在一说念，开释出了了的产业拐点：AI制药的价值链，正在从“赌单个药物上市”的未必性博弈，转向“卖可复用的基础设施劳动”的笃定性生意。

本文将拆解这两个信号背后的逻辑，分析为什么当今才是真确的出动点，并推演谁能在这一轮“卖水东说念主”竞赛中最终胜出。

估值锚从“药”转向“平台”

这场转向并非未必，而是AI制药行业在老本、周期与产业规定多重作用下的势必遴选。

率先，单纯自研管线布局，风险较大。

传统新药研发的“双十定律”（十亿好意思元、十年时期）并莫得因为AI出现而被根底改写：高插足、长周期、低顺利率，仍然是这个行业的底色。即便有AI加握能提效降本，但并不行替代后续漫长而不菲的临床考据。

这亦然为什么部分AI制药公司在临床失利后，商场马上降温。如Verge Genomics因在肌萎缩侧索硬化症患者1b期的疗效方面未达到圭臬，断绝其候选AI药物VRG50635的设备，也再次领导商场：AI不错加快药物发现，但不行隐藏药物研发失败。

这意味着，单纯押注自研管线的款式，内容上仍是高风险资产逻辑。在老本充裕的泡沫期”讲故事“不祥可行，但在追求笃定性与现款流确当下，这么的交易款式所濒临的财务与审批风险包袱仍然很大

其次，平台经济的边界效应驱动下，有望快速盈利。

比拟押注单个药物，AI平台的最大上风在于可复用。

AI驱动的发现平台、算法模子、数据集，具有自然的“可复用性”。一朝底层基础设施建成，能同期支握多个里面或外部面貌。

这种特点催生了强盛的边界经济。正如中邮证券研报所指出的，AI策画药物在I期临床已展现出80%-90%的顺利率，远高于传统步调的40%-65%。这讲解了AI平台的中枢智力已具备边界化输出的基础。

将这种经过考据的“顺利概率”打包成劳动，向统共这个词行业输出，是“卖水东说念主”款式缔造的前提。

更深层地看，传统药企的“恶果饥渴” 组成了庞杂的商场需求。畴前几年，药企对AI更多是“心情”，当今运调动成“付费购买授权AI平台”。背后原因很本质：专利峭壁、研发还报率下滑、里面数字化推动冉冉，都在逼着药企寻找更高效的研发器用。

但大药企我方组建顶级AI团队并禁锢易。数据、东说念主才、组织协同和实验闭环，统筹兼顾。比拟之下，能顺利镶嵌研发历程、按面貌委派限定的平台劳动商，反而更容易拿到预算。

综上，AI制药的价值正在从“押中一个爆款药物”，转向“匡助统共这个词行业进步研发笃定性”。

这个逻辑，让东说念主念念起畴前几年CXO行业在翻新药激越中的崛起轨迹。CXO企业通过相接药企的研发外包需求，不参与最刺激的淘金博弈，而是通过提供必需的器用与劳动，赚取握续、安靖、可扩展的收益。

如今，AI制药平台劳动商正在饰演雷同的变装。

因此，若“AI制药平台即新CXO”的类比缔造，其投资逻辑便不应再对标高风险的Biotech（赌单个管线），而应参照可边界延长的“卖水东说念主”龙头。投资的中枢也随之调动为：寻找最有可能将本领上风滚动为安靖、可扩展的交易款式，并教诲起宽护城河的平台。

谁能在“卖水东说念主”竞赛中胜出？

当AI制药步入“卖水东说念主”时间，异日的赢家可能具备以下特征：

（1）是否领有经过考据、可复用的中枢本领平台？

（2）交易款式是否以劳动收入为主，而非高风险自研管线驱动？

（3）是否已顺利绑定大型药企或CXO巨头，酿成了安靖的客户生态？

基于上述特征，咱们对现时商场上的参与者进行对照分析，那些能够将本领上风滚动为握续劳动收入、构建行业基础设施的公司，更有可能穿越周期，成为新时间的“卖水”赢家。

咫尺已在港股上市的英矽智能、晶泰控股均相宜上述圭臬，但旅途分化彰着，估值逻辑也不同。

（1）英矽智能：“卖水”平台收入托底，管线保留弹性。

英矽智能接受“平台劳动+自研管线”的双轮驱动款式。

近几年，英矽智能束缚完成新的授权互助，在未有交易化居品销售的情况下，该业务是营收增长的病笃撑握。2022-2025年，公司永诀实现营收3014.7万好意思元、5118万好意思元、8583.4万好意思元和5623.9万好意思元，固然波动性较大，但每年几千万好意思元的收入是有的。

从此维度看，2026年前四个月其已密集官宣9项新互助，涵盖礼来、施维雅、皆鲁制药、康哲药业等跨国及原土大药企，并拓展至泰格医药（CXO）和Liquid AI（模子公司），阴私肿瘤、自免、CNS、代谢等多个疾病边界。

且2026年3月英矽与礼来的互助是重磅级的，首付款1.15亿好意思元、总潜在价值达27.5亿好意思元，从此维度看，本年的功绩增长撑握如故比较强的。

即，公司通过密融互助取得握续的本领授权收入，组成了功绩的“安全垫”。

在此基础上，其Pharma.AI平台已设备出28个候选药管线，推动最快的管线为用于特发性肺纤维化的ISM001-055，咫尺已到临床II期，异日2-3年有望获批上市，保留了巨大的期权价值。一朝顺利，将带来价值的非线性重估。

是以这种款式既有平台劳动收入的笃定性，又保留了管线顺利的巨大弹性。

这决定了英矽的估值不会是单一逻辑：短期看平台智力是否握续拿单，估值驱动将主要来自BD互助数目或金额的超预期；中始终仍要看中枢管线能否跑出临床价值和交易化价值达成。

（表格开始：妙投制作）

只不外，相通是港股AI制药平台，晶泰与英矽走的是两条不同的变现旅途。

晶泰控股：更像AI时间的药研CXO

晶泰是比较纯正的“卖水东说念主”，它的中枢不是握有几许自研资产，而是通过“AI模子探究-机器东说念主实践湿实验-数据反哺AI模子西宾-多智能体调理”业务款式，为客户新药靶点筛选、化合物合成等进行研发委派。

这种款式雷同CXO，功绩笃定性强，波动性小。

咫尺已与17家各人前20大药企教诲互助关系，并与好意思国生物医药据说Gregory Verdine所创办的DoveTree订立累计潜在互助金额60亿好意思元的多靶点药物设备公约，从此维度看，其订单相接和功绩增长是有撑握的。

更病笃的是，晶泰在2025年实现盈利，这考据了其交易款式的可跑通性。

这顺利影响估值步调。

在未盈利阶段，商场是按互助事件、订单预期去交游；一朝盈利被考据，投资者就会运转心情增长质料、利润握续性（适用P/E、PEG估值）。从此维度看，晶泰咫尺260倍傍边的滚动市盈率不算低。后续能否接续撑握估值，关节不再是“有莫得互助”，而是“盈利能否握续延长”。

除此以外，还有在某个细分要领教诲完全本领上风的上市企业也值得心情。如在分子模拟本领上有上风的深势科技，以及在卵白质大模子上有上风的百图生科等，上述这两家咫尺虽未上市，但都已厚爱启动IPO进度，看法都是香港交游所，后续可心情。

写在终末

OpenAI的垂直到来与英矽智能的计策回身，共同宣告AI制药的“卖水东说念主”时间已经降临。对投资而言，这意味着从“赌管线”到“投平台”的范式迁徙。

那些能够将AI平台与药企的研发历程深度耦合、致使成为“研发操作系统”的公司，将取得强大的护城河。正如CXO边界降生了药明康德这么的巨头，AI制药“卖水东说念主”边界相通可能出现平台型巨头公司，值得心情。

但是，前路并非坦途，两大风险仍需扎眼，届时可能会有波动。

（1）客户自建风险：大型药企（如辉瑞、罗氏）正在里面组建AI团队，一朝自研顺利，可能减少外包需求。卖水东说念主需要保握“比药企我方作念更快、更低廉、更准”的代差上风。

（2）临床考据瓶颈：AI策画的分子最终仍要通过临床老到。若异日几年AI扶直药物在III期临床接连失败云开体育，可能激刊行业信任危急，药企的采购预算会减弱。